经济展望、租赁市场趋势和投资组合更新

2026年3月2日

约翰·麦金利：欢迎参加本月的网络研讨会。我想介绍一下我们的首席经济学家兼研究主管卡尔·戈麦斯。卡尔的大部分职业生涯都是专注于房地产领域的经济学家，对吗？

卡尔·戈麦斯：差不多，超过一半的时间。

约翰·麦金利：超过一半。他从事过很多不同的工作，包括养老基金、养老基金顾问和智库数据分析小组。所以，他的加入对我们的工作来说是一大助力。今天，我们想探讨一些问题，这些问题是我们内部利益相关者以及外部投资者提出的，关于Centurion的现状、世界局势以及它们之间的联系。接下来，我们将深入探讨这些问题。

00:58 | 加拿大人口趋势和需求展望

加拿大人口增长在经历了数年的创纪录扩张后，近期有所放缓。是什么因素导致了这种放缓？您预计这种情况会持续多久？投资者应该如何看待租赁住房需求的长期前景？

卡尔·戈麦斯：嗯，关于人口问题的讨论很有意思，因为当你听到加拿大人口正在下降时，它肯定会吸引眼球。这确实让人联想到“或许这是日本人口下降的缩影”，我们看到人口增长正在下降。现在，与其被标题所迷惑，我的方法和看待这个问题的方法是深入研究数据。当你实际查看数据时，你会发现，10月份的下降，加拿大人口增长的所有下降都来自非永久居民部分。因此，我们失去了大约20万非永久居民。这种下降实际上反映了这些许可，主要是国际学生许可，没有得到续签。这就是下降的原因相比之下，从数字上看，永久移民——加拿大移民的真正支柱——主要是经济移民，尤其是那些有经验的移民，他们的数量持续增长。很多人得知这个数字每年增长约10万人时，可能会感到惊讶。政府实际上希望将这一数字控制在每年40万人左右，这与2000年代中期以来的几年基本持平，以弥补加拿大人口出生率下降的现状。因此，生育率自然而然地开始下降。关键在于，政府希望降低非永久居民的数量，因为这给人口带来了资源等方面的压力。当然，国际学生的数量曾经非常非常高，我认为政府真正想要做的是将其降至长期平均水平。所以，他们说非永久居民将占总人口的5%左右。这说明了什么？2026年到2027年，我们将继续看到人口增长疲软的局面。

总体而言，人口增长将保持稳定，这主要是因为非永久居民的数量将从目前的高位回落，回归长期平均水平。与此同时，永久移民数量将继续保持目前的水平。因此，到2027年之后，加拿大整体人口增长率将回落到约1.5%的长期平均水平。很多人会认为，人口负增长会对房地产市场造成冲击，因此我们不妨探讨一下这对住房市场的影响。首先，非永久居民（主要是学生）通常不买房，而是租房，而且他们大多租住在市中心等城市核心地段。所以，他们不会对整体房地产市场的销售活动造成影响。但另一点也很重要，很多来自学生群体的非永久居民移民在加拿大没有信用记录，因此他们更多地选择在非正式租房市场租房，这显然会对小型租户、地下室公寓和合租房造成影响。那么永久移民呢？永久移民来到加拿大后，通常会租房，而且他们会选择地段好的公寓楼。所以，我认为最终人口数据实际上支持了“租房需求存在潜在增长”这一论点。但这种需求指的是传统的租房模式，租房是一种生活方式，而不是一种暂时的栖身之所。而永久移民将继续推动这一趋势。我们做了一些数据分析，这很有意思，因为很多人并没有用数字来衡量这个问题。但到2024年，大约有200万户家庭需要租房。这意味着现有租赁市场无法满足大约200万套住房的需求。所以，这里有两百万人的差距。因为租房家庭将面临更大的压力，如果我们达到七百万，这个差距将扩大到四百万户。所以，在我看来，我们远远落后于潜在的租房需求。

约翰·麦金利：那么，就Centurion的投资组合而言，显然，几十年来我们的人口增长一直都很正常，在2008年至2010年的全球金融危机之后，我们拥有非常强劲的市场顺风，使我们能够在一个较长的周期内获得极佳的回报。这更像是12年，而不是通常的八九年。我的意思是，很明显，人口增长一直是正确的（在我们过去四年遭遇挫折之前），这为整个租赁市场提供了顺风。

06:14 | 对公寓需求的影响

鉴于这些人口动态，这对Centurion核心市场和投资组合中的公寓需求具体意味着什么？

约翰·麦金利：我们仍然坚信，而且就我们专注于环城公路而言，这种策略已经奏效了，

专注于主要市场之外的高档化区域，以及郊区类型的地点，这些地方的公寓楼与影子市场之间的错位较少。这对我们来说当然非常有效，因此，我们的投资组合比市场上的大多数投资组合都更年轻，而且再次强调，这是一个位置正确的投资组合，但我们有锚点，在过去的5年中，从新冠疫情开始，我们已经看到人们想要居住的地方。我认为我们已经为进入这个新周期做好了充分的准备，总会有一些我们可以研究和改进的地方，但这就是我的看法。

卡尔·戈麦斯：我认为用“为下一个周期做好准备”来形容目前的趋势非常贴切，而且我们拥有能够把握这一机遇的团队。因为我们的研究以及我们目前观察到的一些现象表明，人们的购房观念正在发生明显的转变，从拥有房产转向租房。有些人甚至把租房视为一种生活方式。当你审视我们的投资组合以及我们提供的产品时，你会发现它确实能提供一种生活方式。我认为越来越多的人，无论是新移民，还是那些长期居住在这里并思考“我是否愿意住在没有便利设施、没有固定房东、随时可能被房东赶走的地方”的人，如今都开始考虑租房。很多家庭，尤其是年轻人，实际上都将租房视为一种生活方式，一种实现自身财务成功的途径。如果你比较一下买房和租房的成本，你会发现买房仍然比租房更贵，这一点很多人都明白。所以，如果我要租房，我希望找到合适的房东。

08:26 | 房地产市场疲软和公寓市场放缓

房屋销售，尤其是公寓销售，依然疲软，多个市场的价格仍在调整。是什么导致了这种疲软？您预计2026年会复苏吗？更重要的是，这种环境对租赁需求和Centurion的投资组合表现意味着什么？

Carl Gomez：嗯，目前加拿大整体房地产市场正处于我所说的重置状态，重置的原因是可负担性问题。显然，新冠疫情后利率上升，之后有所下降，但别忘了，过去20年房价上涨了约250%。为了在目前的利率下获得能够负担得起的租金收入，房价还需要进行一定程度的重置，这方面还有很大的调整空间此次市场调整的核心实际上是公寓市场，而公寓市场基本上是许多首次购房者和投资者的入门之选。这两类人群都依赖低利率来降低成本。因此，我们现在看到预售活动正在萎缩。值得注意的是，过去一个月大多伦多地区（GTA）的公寓成交量仅为300套左右。我们看到市场对公寓的需求非常疲软，而且根据目前的吸纳量来看，公寓市场的供应过剩大约相当于6到9年的供应量。这意味着价格将继续出现回调。没有人知道，我也没有水晶球可以准确预测回调何时结束，但我们根据调查和数据推测，过去推高市场价格的是害怕错失良机的心理，因为价格一直在上涨。而现在则是害怕在高位买入。所以，我们知道房价正在下跌，而且还在持续下跌，人们只是犹豫不决，因为归根结底，公寓是一种增值工具，可以用来提升市场价值。因此，如果一个首次购房者今天买了一套公寓，而明年房价下跌了5%到10%，那么他们就无法积累资产。这种趋势将会持续下去。这会把我们带向何方？我认为这标志着人们看待住房方式的重大转变。过去，住房是通往财富的单行道。投资者涌入公寓市场，实际上是在投机房价上涨。这种情况已经停止了，但我们仍然看到人口持续增长。所以，如果你不买房，不持有房产，而是等待价格调整，那么所有这些住房需求都流向哪里了呢？它会流向哪里。

进入租赁公寓市场。租房成为你的住房选择。但问题在于，我是继续在租赁市场等待，还是就此作罢，接受这就是我的住房，并将资源用于其他方面，而不是追逐拥有住房的梦想？因此，我认为这是一个非常有趣的催化剂，让我们得以观察未来几年的发展方向，因为我们在住房市场中的很多心态都是由繁荣的住房市场塑造的。

约翰·麦金利：这种情况已经持续了20年，现在正处于一个转折点，人们需要一些他们并不了解的清晰方向。可以说，人们在纠结该怎么办？我该继续住在这种普通的公寓里吗？我该成为一名长期租客吗？我该买一套公寓吗？人们对市场的信心，这种信心已经持续了很多年，必须恢复才能清理公寓库存你我曾多次讨论过房屋所有权观念的转变，我们反复讨论过。我认为我们并非完全一致，但我们确实有一个相似的论点，即拥有自己的房子是成功的“顿悟”时刻，这种观念正在向纽约、欧洲甚至蒙特利尔的模式转变，在这些地方，没有房子并不被视为失败。对一些人来说，一辈子租房并没有什么耻辱感，尤其是在人们目睹了房屋所有权的代际差异之后。我们讨论过这种代际负担，人们不想像他们的父母那样背负沉重的抵押贷款。所以，请你在这方面给我一些解释。

卡尔·戈麦斯：在20世纪80年代之前，加拿大的房屋拥有率在63%到64%左右。美国略高一些，在70%左右。他们的收入增长更强劲等等有趣的是，在2010年至2015年的这十年间，加拿大的房屋拥有率飙升，超过了美国。当时正值全球金融危机（GFC）时期，导致许多人失去家园。而在加拿大，我们的房屋拥有率几乎比美国高出70%。因此，我们相信房屋拥有的重要性，而且从文化角度来看，加拿大也吸引了许多相信房屋拥有重要意义的人。这在很大程度上塑造了一种观念，即拥有房屋是通往财富的单行道。当然，从账面上看，房价上涨确实很诱人，但如今对许多年轻人来说，问题在于他们需要拿出20万到30万美元的首付才能买房。攒够这笔钱需要时间，而且为了买房，他们还需要在生活中做出牺牲，比如无法去旅行，或者为了这份工作无法搬家。你被困在这种背负着沉重住房负担的环境中。所以，除非你有个富裕的父母，愿意把他们在七八十年代幸运地进入房地产市场而积累的资产给你，否则你就是在逆流而上，而​​你却被甩在了后面，对吧？我认为人们的心态正在开始转变，他们现在意识到，也许住房并不是通往财富的唯一途径，也许成为一名富有的租房者也是一种选择，这方面已经有很多书籍论述，现在只需计算一下就能明白其中的道理。我也喜欢在数据之外进行研究，看看像Instagram这样的平台，你就能听到年轻人谈论，也许现在拥有住房对我来说已经不再合适了，这太难了，租房才是我想要的。

14:58 | 租金增长与回报

鉴于新闻标题暗示租金正在下降或持平，这对业绩和回报产生有何影响？

约翰·麦金利：每个人在看到租金下降时都必须明白一点，

很多租金下降的新闻标题确实如此，这主要是由影子租金的新闻标题推动的，这些人购买了公寓，原本计划出售获利。现在他们被套牢了，所以任何回报都比没有回报好。这拖累了租金。再说一遍，这主要不是因为我们成熟且多元化的全国性投资组合，我们的现有租金与市场租金之间的差距略高于7%。因此，当您看到这些租金下降或新闻标题时，就业绩而言，随着市场信心的恢复，我们当然可以抓住更多的市场差距。我们永远不可能抓住全部差距这种情况已经持续多年了。如今，随着新周期的到来，我们一直在寻找合适的切入点。研究表明，那些能够真正创造净营业收入（NOI）、积极投入并有能力正确创造NOI的团队，通常是市场所青睐的，并且往往能够取得优异的业绩。而预测未来业绩的最佳指标通常是历史业绩。最终，市场交易速度会加快。我们看到一些早期案例，人们正努力收购最好的资产。通常情况下，当人们重返市场或首次进入市场时，他们会选择购买一些小型住宅或公寓，而我们正是这类房产的首选。我们拥有高质量、多元化的全国性住宅投资组合，规模可观。因此，即使我们能够创造NOI，最终也无法阻止资本化率的压缩，因为越来越多的竞标涌入市场，最终会造成资本化率的下降。所以，我认为下一个周期大约在8年后到来，前3年左右很大程度上取决于谁能产生净营业收入（NOI），然后你就可以区分参与者，有人购买资产，整体资本化率压缩，这与此非常吻合，而且在任何季度或任何月份，对资产的交易价格进行正确的市场估值始终很重要，我们在这方面做得非常具体。我们应该强调的另一点是，我们有一个合资项目，我们与开发商合作，并且我们一直在引入新的单元。没有人能在每个市场的所有方面都做到最好。我们有17个以上的重复开发合作伙伴。我们当然越来越仔细地审查位置和单元组合。

卡尔·戈麦斯：缺少的，我认为我们的投资组合中缺少的是中间部分——套房大小、套房布局等等，这些都迎合了那些想把租房作为一种生活方式的人

约翰·麦金利：没错。就我们的业绩而言，我们非常注重选择正确的产品，并再次强调推进和识别这些项目的严谨性。此外，我们项目的最大优势在于，它通常能为我们的房地产投资工具——房地产投资信托基金（REIT）——带来超额回报，而且我们还能不断地为投资组合引入新的、较新的单元，这对新投资者来说非常有吸引力。我们未来几年的项目储备为3400个单元。所以，这始终对我们有效，而且我们通常以具有吸引力的成本基础将该产品推向市场。它确实符合我们正在做的事情。

19:25 | 利率与资本市场

市场目前如何看待今年的利率走势？这种前景如何影响交易活动、估值和我们的资本配置策略？

卡尔·戈麦斯：我认为，自新冠疫情后各国央行纷纷加息以来，利率一直备受关注。加拿大10年期长期国债收益率，也就是房地产的资本成本，随着加拿大央行的加息而上升。好消息是，我们开始看到利率趋于稳定。之前有人担心利率会大幅飙升，但现在看来，它已经处于大多数投资者和房地产投资者都能接受的区间。地缘政治环境虽然充满变数，但这些变数正在逐渐消散。因此，利率重置所蕴含的风险也正在逐渐消散，市场变得更加稳定。加拿大央行多次降息，这使得加拿大利率比美国利率低约100个基点。从长期投资者的角度来看，这奠定了极具吸引力的资本成本基础。所以，这与10-15年前的情况截然不同，那时我们的利率高于美国。如今利率足够低，我认为资本成本可以得到合理定价。

约翰·麦金利：我们确实看到那些一直以来都有资金进行北美投资的人

更多地关注加拿大，我不想说这像是特朗普因素。有很多基本面因素是合理的，但当然，如果你有北美资本可以投资，你会考虑债务，在一个更稳定的市场中，债务利率低100个基点，而且你对在美国投资感觉不好。这迫使人们更多地关注加拿大投资的基本面，我们开始看到一些复苏的迹象。

卡尔·戈麦斯：我认为到目前为止，人们对加拿大经济有很多担忧，我们

应对结构性变化固然重要，但如果从新冠疫情的角度来看，加拿大是七国集团中仅次于美国的第二大经济体。所以，情况并非全是坏事，正如你所说，有很多复苏的迹象。我们在这里进行的研究之一，就是要了解公寓租赁市场的失衡程度。我们目前的论点，或者至少是我目前的论点，是需求远远超过供应，而且租金增长前景良好。我认为，在交易活动中，我们现在实际上开始看到资本化率下降，这是基于交易中隐含的租金增长预期。所以，我认为，这又回到了我们的论点，你需要利率大幅下降才能压缩资本化率吗？不一定。这从来都不是线性的，如果你对隐含的租金增长有良好的预期，这也会导致资本化率下降，我认为这就是我们目前所处的周期阶段

约翰·麦金利：是的，当市场周期发生变化时，没有什么东西会完全同步地变化。很多专家们说2025年将是市场的底部。但事实并非如此。基于基本面，我相信2026年很可能才是底部，而且你现在看到很多混乱，人们都在急于求成。但与此同时，就一流的交易而言，你开始看到一些复苏的迹象，人们愿意为增值交易中更大的市场差距买单，或者为评估师和其他人不会设定的市场价格买单。因此，仅仅说这是一种趋势是不够的，因为多伦多市中心和温哥华市中心以外的房产仍在调整。就绝对值而言，也就是你所看到的，如果人们想要投资住宅并参与到他们即将经历的周期中，他们就会在这一点上投入更多，但仍然存在很多噪音需要筛选

2026年之前你不会进入先行者阶段，对吧？有一大批人会是后行者，他们要等到有人明确宣布市场触底后才会投资，这通常是事后6到9个月。所以，观察这部分市场很有意思，再次根据你的数据和我的经验，这些都是下一个周期的先兆，人们正在弄清楚他们想投资什么，以及想在哪些市场投资多少资金。

卡尔·戈麦斯：是的，我的意思是，就像我们讨论过的棒球比喻，我们现在是在上一场比赛的第七、第八、第九局，还是仅仅是第一场比赛的第一或第二局？所以关键在于选择底部在哪里。

24:55 |

我们处于周期的哪个阶段

更广泛地回到房地产周期——您认为我们现在处于什么阶段？为什么您认为这段时期对长期公寓投资者来说是一个有吸引力的入场点？

约翰·麦金利：我认为我们正处于周期的后期阶段。这四五年很怪异

因为通常会有一个催化剂，所有资产都会同时受到冲击，而住宅通常是最有韧性的，从上一次的预测来看，住宅的韧性最强，而上一次预测是从新冠疫情开始的，新冠疫情是过去四五年来的催化剂，住宅仍然是最有韧性的。当然，零售业首先遭受重创，自2024年以来一直在复苏。因此，各种资产的减值和复苏方式很奇怪。然后是办公楼，这是一个完全不同的话题，我们正在继续深入探讨。然后是工业地产，在过去四年里，工业地产是人们积极购买的少数资产类别之一（与多户住宅一样），但它却遭受了重创，价格暴跌，目前仍在调整中。2025年是我们所见过的租赁市场各个方面最糟糕的年份之一，毫不奇怪，就信心而言，正如我们讨论的所有内容一样。

卡尔·戈麦斯：约翰，你认为，像公寓市场动荡这样的外部因素是否会动摇人们的信心？专门建造的出租房与公寓完全不同，但所有这些情绪在某种程度上也影响了行业内部。

约翰·麦金利：是的。我的意思是，你必须非常细致地分析这个问题，因为我认为我们看到投资者在提问方面变得越来越精明，租房者也变得越来越精明。当然，也有一些短期租客。对他们来说，一切都只是经济考量，对吧？我们现在讨论的长期租客或新租客越来越多。他们希望在细节方面获得一流的管理，但同时也希望租房者能够确定他们的负担能力以及租金的增长方向。尽管我们在进行承销时，我们谈论的是整个市场的正增长，但根据市场情况，这种正增长可能较为温和，持续一年、两年或三年。我认为大多数投资者，以及相应的许多租房者，都认为租金增长将会再次加速，无论是在两年还是三年内。因此，他们当然会考虑在哪里租房以及他们的成本基础是多少。

我们目前处于周期的哪个阶段？在我看来，我们正处于这个波动期，之后才会进入更加积极的市场。我认为这对租赁市场始终有利。因为我们已经找到了能够创造净营业收入（NOI）的投资组合。我认为这并非易事，但自2023年以来，我们采取了方向正确的减记措施。我认为，我们在2025年底进行的减记虽然不太受欢迎，但在某种程度上得到了验证，因为第一季度关于公私合营企业及其为投资者创造合适的退出点和进入点而进行的各种规模调整的种种传闻甚嚣尘上。我们始终在平衡所有利益相关者的利益。当然，预测确切的底部位置是不明智的，正如我们所说，我们看到先行者正试图在下跌的两侧买入，这与人们在看到趋势之前对某些资产类别支付过高或过低的价格有关。在我看来，我们现在甚至还没进入价格发现阶段，因为没有趋势。只有一些异常值，你根本看不到趋势。但我认为这一切都支持并表明，房地产市场的阴霾正在散去，当然，我认为房地产将是受影响最小的资产类别，但下一个周期的阴霾正在消散。我不知道，我希望是在2026年下半年，我觉得这个时间点比较合适。

卡尔·戈麦斯：我觉得这个时间点比较合适。如今市场上的噪音很多。中东正在酝酿一场战争。市场正在将各种因素反映到价格中。存在已知的未知因素和未知的未知因素。至少现在，已知的未知因素我们知道了，所以我们可以接受。未知的未知因素是未知的，但我认为到2026年底，未知的未知因素会减少。所以，我觉得我们即将迎来转机，对此我更加乐观了

30:49 | 投资组合策略更新

您能否提供一下我们投资组合策略的最新进展——包括剥离非核心资产和其他举措？

约翰·麦金利：就账面上的内容而言，我们当然正在大力推进发展

我们不会放弃这一点。我们不承担开发风险。我们基本上只做我们擅长的事情，也就是租赁和后续管理。因此，就我们讨论过的所有价值杠杆而言，这当然是我们战略的核心部分，包括市场差距、净营业收入的产生、运营执行以及严谨的方法。我认为，就我们关注的重点以及我们控制和创造长期回报而言，这一切都是正确的。我认为，我们在这一领域得到了政府和市政当局的支持。你会看到越来越多的人这样做，而且我们拥有一个成熟的投资组合。因此，这就是人们在战略上寻求租赁的地方，但专门建造的租赁物业无疑是更全面的关注点。你会看到政府优先考虑专门建造的租赁物业许可证，免除消费税（他们没有对公寓这样做），降低开发费用（他们也没有对公寓这样做）。从历史上看，租赁物业在经济上一直更难运作，因为公寓的期限较短。

卡尔·戈麦斯：他们可以预售。

约翰·麦金利：所以，大多数土地的最佳用途始终是建造公寓，这就是为什么我们总是倾向于合资的非公开市场交易。这对我们来说是好事，因为我们

我们在这个领域表现强劲。这凸显了加拿大越来越倾向于租赁市场，而且我还是第一次看到专门建造出租房的建筑许可数量超过了公寓许可数量。我们正按计划推进在债务融资后筹集2.5亿加元的股权融资，以帮助所有利益相关者。因此，我们正朝着这个目标稳步前进，并且我们继续以接近净资产值的价格出售资产，净资产值是验证我们策略正确性的首要数据点。我正在进行第三次欧洲之行，参与全球融资活动。我刚才稍微提到了一下，情况相当乐观，我们将会提前完成计划，并且拥有足够的现金来支持赎回，同时在下一个周期中保持积极主动对我们所有人来说都至关重要。我们仍在积极推进一系列机构、国内和国际战略，这些战略不仅有助于我们短期发展，而且也是我们在2025年8月之前就已在商业计划中规划的长期重点。正如我之前提到的，所有这些进展都在朝着正确的方向发展，可能还需要两到三个月的时间来更清晰地了解其中一些举措。但可以肯定的是，我们正在推进四管齐下的方法，以满足我们所有三个利益相关者的需求，并且我们力求做得比大多数同行更好。好了，以上就是最新情况。卡尔，在结束今天的宏观经济分析之前，你还有什么要补充的吗？

卡尔·戈麦斯：很高兴看到我们目前所处的周期阶段。我认为我们肯定正在为新周期做准备，但这个周期将侧重于从你投资的资产中推动卓越发展，而不是仅仅依靠势头。

约翰·麦金利：最后我想说，我已经在这个职位上工作了10个月。我加入公司时，肯定带着非常乐观的理论，认为下一个周期以及Centurion的高质量投资组合及其垂直整合的运营平台（这在今天至关重要）将走向何方。今天，就我所看到的早期阶段以及我们在国内和国际上所获得的反响而言，我更加乐观了。再说一遍，这并不是什么高深的学问，这源于这样一个事实：在任何类型的经济衰退之后，人们总是会强调一流的住宅。因此，我认为从资产的角度来看，我们处于非常有利的地位，我对此感到兴奋我必须再次强调，我们一直在努力兼顾所有三方利益相关者的利益。我们是一家开放式基金。有些投资者想要退出，但很多投资者希望获得我们持续的回报，因此我们必须兼顾他们的利益以及新资本的引入。我知道所有顾问都必须对投资者负有受托责任，但这一切都是相互关联的，如果我们不能平衡三方的利益，那就是我们的失职。非常感谢。